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中国PE界流行“妻管严” 私募股权在华“变形记”

       钱钟书先生在《围城》中借书中人物之口感叹道:“不知怎么,外国一切好东西,到中国没有不走样的……想中国真厉害,天下无敌手,外国的东西来一件,毁一件。”PE(Private Equity,私募股权投资)是不是外国的好东西各界还有争议,但中国人正在毁伤它则是事实。

  这里所说的PE是一个较宽泛的概念,包括所有的直接股权投资基金及其演化形式。虽遭此次金融危机重创,投资基金仍然是海外最近30年来发展最快的金融投资工具,已成为与银行、保险并列的三大金融支柱,极大改变了金融业版图。PE则是投资基金的主力军之一。

  PE进入中国是晚近的事,人民币PE更是最近几年才现身的新玩艺,这异域的“橘”进入中土不久已萌现橘生淮北之态,味同不同还有待于时间检验,反正叶是已然不相似了。

  第一个变形就是组合模式,洋PE中管理人和投资人达成的约定是:管理人独立履行投资工作,资金基本由投资人支付,分批到位,合伙制是普遍方式,管理人按约定收取费用和分成。这一条在中国上来就不灵,中国的PE出资人无论是有政府背景的中投,还是民间背景的浙江老板,他们肯定不会甘于只支付资金。不是已经有海外大管理人在抱怨中投“客大欺店”吗?不是有国内的GP(PE的管理人)抱怨在浙江出钱的LP(PE的投资人)面前像三孙子吗?LP在汉语拼音里是“老婆”的简称,因而PE界有时也戏称LP为“老婆”。在巨有钱的“老婆”面前,中国的管理人普遍患上“妻(气)管严(炎)”是很自然的事。

  中国这一轮财富积累是在最近30年才开始的,无论是政府财富的实际分配者还是民间财富的拥有者,都处在对投资充满新鲜感和兴趣的青春期,他们有能力也有精力进行投资活动,GP们只好怪自己生不逢时。不过在中国投资这一亩三分地上,洋MBA还真不一定练得过本土老板或官员。

  第二个变形就是监管,中国的PE在没有监管的气候下茁壮成长起来,却面临日益强烈的监管呼声,而且来自多个方面。这个部门说要强化监管,那个部门说要适当监管,有的说不要监管要管理。差别在哪不得而知。可怜的是中国PE业,阳光雨露没享受多少,争着要当爸的一大堆。有个主管部门没什么不可以,只要不把行业管死就行。真正怕的是主管部门太多,最后是被管者无所适从。

  如果说以上这两个中国特色的变形还好办,不伤根本,下一个变形却是致命的。不知从什么时候起,一股神秘力量出现在中国的PE业,他们呼风唤雨、大小通吃,什么筹资、估值、投资对他们几乎没有实际意义。在投资目标、管理部门、资本市场面前,他们的脸就是通行证。这就是权贵资本,他们在中国创造了一个变种——权贵PE。

  这很可怕,可怕在于它颠覆了PE运作的基本准则和规律,抑制了其功能发挥。中国直接融资和间接融资结构不合理,2009年底中国的间接融资市场规模(银行业金融机构总资产)为实体经济(GDP)的235%,而直接融资市场规模(A股总市值)为实体经济的73%。也就是说在中国,银行业为代表的间接金融超越了实体经济发展水平,而资本市场发展不够。本来PE可以转移部分居民储蓄(LP方式投入)、扩大资本市场规模(加大A股上市公司数量),从而缓和这一失衡。PE投资还能对拟上市公司起到筛选、规范化的作用,从而对上市公司质量提高起积极作用。此外,PE会使可供资本市场选择的上市企业数目增大,加大理性,一定程度消除过多泡沫。但这些功能的发挥有赖于一个相对正常的环境,权贵PE却破坏了这一切:首先它破坏了基本公平,抑制了PE行业的发展,缓和失衡无从谈起;其次它对拟上市目标的挑选不但起不到规范化作用,反而会加剧一些非市场因素,扭曲资源配置;再者,权贵PE为追求自身利益最大化会人为强化一些管制因素,加剧资本市场泡沫。

  阿Q有一个逻辑是:“和尚动得,我动不得?”PE这个行当凭什么花和尚干得,高衙内干不得?只是大家最好都按差不多的路子干,否则一会儿“鲁提辖拳打镇关西”,一会儿“林冲雪夜上梁山”,于和谐社会本意不符。“梁山模式”不曾也不会代表中国先进社会生产力的发展要求、代表中国先进文化的前进方向、代表中国最广大人民的根本利益。

  我们每个人都在书写历史。莫非中国历史“创造性转化”有赖于高衙内和花和尚间的理性互动?PE不是在中国变形的第一个洋事物,也不会是最后一个。

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