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中国IPO鱼骨图拆解:PE无所不在 政府无孔不入

  鱼骨图

     鱼骨图是由日本管理大师石川馨先生发明的,鱼骨图是一种发现问题根本原因的方法,也可以称之为“因骨图”,其特点是简捷实用,深入直观。

  编者按:业界对A股IPO的关注正超出以往。如果仅从我国融资格局分析,很难理解这一点。2012年中国社会融资15.76万亿元,其中贷款和企业债券分别占52.1%和14.3%,非金融企业境内股票融资仅占1.6%。

  但是,沪深两市2500家上市公司、1.7亿个A股账户数,又昭示着A股影响已渗透到社会各个角落。复杂的利益主体渗入到IPO的链条之中,盘根错节,剪不断理还乱。上述种种,无不关乎中国A股IPO的未来走向。

  新股首发(IPO)核查棋到中局,核查结果将会如何?针对IPO的发审会何时重启?新一轮新股发行改革去向何方?种种悬念燃起外界的极大关注,却又似曾相识。

  不能期望一场暴雨能洗去所有尘埃,同样,也不能期望一次IPO核查解决所有问题。某种意义上说,IPO核查只是特殊时点的一个必须举动,它是解决手段的一环,但并不能建立制度本身。

  我国IPO制度面临着怎样的问题和挑战,以至于一而再、再而三处于风口浪尖?证券时报记者试图运用鱼骨图模型做出系统解析。鱼骨图是工业界一种发现问题根本原因的方法,我们试图找出导致问题的因素,并按相互关联性进行整理,以期寻找解决之道。

  短期问题

  我国IPO市场面临9个主要问题,从时间维度分析,9个问题可划分为3个短期问题、4个中期问题、2个长期问题。本次IPO暂缓以及财务核查、分流,针对的是短期问题,要解决问题本身,需要均衡考虑长、中、短期的各种问题。

  S1:IPO堰塞湖压顶

  自去年10月10日起,证监会暂缓了新股IPO的审批,近几个月来,新股实际已经停发。但与此同时,拟上市公司的IPO申请却有增无减,在本次IPO财务核查启动时,在审企业达到882家,这是我国A股市场有史以来最庞大的IPO堰塞湖。

  882家企业是什么概念?以平均融资额较低的2012年为参考,这一年A股IPO上市企业154家,融资1030亿元,平均每家企业融资约6.69亿元。这意味着,假设882家待审企业全部过会,将从A股市场抽血约5900亿元,考虑二级市场溢价因素,抽血将更多。

  经历本次严厉的财务核查专项行动,至4月10日有166家企业终止审查,107家企业中止审查。但是,中止审查企业随后可能很快提交自查报告并重启IPO之旅;即使是终止审查企业,再次提交申请的审核节奏将快于首次申报企业。

  财务核查、市场分流、严刑峻法,都是解决IPO堰塞湖的方法。但堰塞湖问题深究,在于我国资本市场与产业平台对接工具过于单一,想融资、变现的企业过多,资本平台IPO一家独大,千军万马过独木桥势必造成堵塞,这才是中国IPO改革的根本难题。

  S2:新股变脸速度加快

  随着2012年年报的陆续披露。去年新上市公司业绩的严重下滑情况逐步浮出水面。数据显示,已经公布业绩的115家去年IPO的公司中,34家业绩同比下滑,占比接近三成。

  新股上市后变脸的例子有增多之势。2012年1~6月,104家新上市公司中,上市后前半年业绩下降的占29%,而前年同期数据仅7%。以2012年5月上市的某公司为例,上市后披露三季报时便预计公司全年净利润将同比下降90%以上。而该公司此前披露的招股说明书和上市公告书,却声称未来3年将实现主营业务收入与利润年均增长30%以上。无独有偶,另一公司去年4月上市后当月即发布首季财报,净利润同比大幅下滑九成。

  上市公司的财务信息是投资者关注的核心环节,怎样真实、准确地在招股说明书中将企业经营情况呈现给投资人?复杂的经营环境下,业绩波动是正常的,上市企业要做到的是真实、准确、完整的信息披露。然而,出于自身利益考虑,部分企业和中介机构明知道业绩下滑,在上市前不做任何披露。

  利润造假行为更为恶劣,举例说,绿大地的销售客户都是本公司员工,甚至留的都是员工手机号码;还有的企业所用同一用途公章上报材料,居然出现了圆形、方形两种形状。

  新股上市变脸,信披不当,甚至出现财务造假,损害的是市场的公平和投资者对市场的信心。如果说过去我国不少A股公司存在“一年绩优、二年绩平、三年亏损”的现象,随着上市群体的扩大,一些公司变脸的速度和幅度大大超越以往。严查财务数据的真实性,正是本轮IPO财务核查的重要指向。

  S3:A股市场积弱成惊弓之鸟

  A股的历史走势可一言以概之:美好总是短暂的,痛苦却是漫长的。

  经历过1996年的牛市,随后是1997、1998年的深度回调;经历过1999年的5.19行情,随后却是极度深寒的2002年~2005年;在股改及世界经济周期影响下,2006年~2007年,A股走势波澜壮阔,上证指数更达到6124的历史高点,而后的低迷如此漫长,如今上证指数只是在2200点上下徘徊,高点已成往事。

  A股近期走势难言乐观。今年一季度国内生产总值(GDP)同比增长7.7%,增速比上季度回落0.2个百分点。此次GDP增长表现低于市场预期,给股市反弹增加了不确定性。从已发布的2012年年报及今年一季报来看,钢铁、水泥、机械制造、有色金属等周期性行业,短期内难有起色。

  IPO何时启动?如何启动?正牵动着市场神经——市场担心的是,IPO堰塞湖一旦泄洪对市场的压力。尤其是一些大企业的IPO,动辄数十、上百亿元融资规模,对资金面构成沉重压力。

  然而,从国内外市场研究来看,IPO与指数并无直接关联。在美国资本市场和新兴市场上,企业都有可能因市场因素而择机上市,但没有数据显示IPO会改变行情趋势。A股史上共8次新股暂停发行,其中2000年以来有5次。通过停发新股后1个月、2个月、6个月上证综指收益与停发前比较发现,停发后既有正收益也有负收益,两者并无明显的线性关系。

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